网易有资格“躺平”

  2025年2月20日，网易(NASDAQ：NETS;HK：09999)发布《2024年四季度及全年业绩公告》。公告显示：

  2024年Q4营收267亿、同比减少1.45%;净利润89.2亿、同比增长33.6%。剔除汇兑损益，2024年Q4净利润同比下降1.38%。

  2024年营收1053亿、同比增长1.77%;净利润302.6亿、同比增长3.06%。剔除汇兑损益，2024年净利润同比增长1.73%。

  网易赚钱能力堪比茅台，但净利润增速不到2个百分点，近乎“躺平”。

  01 “三驾马车”

  自2021年Q1，网易云音乐分部业绩开始单独披露;2022年Q2，“在线游戏服务”分部更名为“游戏及增值服务”(以下简称“游戏”)，同时将“创新业务”分部与游戏相关的业务并入其中。

  游戏始终是网易的支柱业务，占营收的比例保持在80%一线：

  2019年，游戏收入464亿，占营收的78.4%;有道、云音乐收入分别为13亿、23.2亿，分别占营收的2.2%、3.9%;创新业务收入92亿，占营收的15.5%;

  2020年，游戏收入增至587亿，占营收的79.7%;有道、云音乐收入分别增至31.7亿、49亿，分别占营收的4.3%、6.6%;创新业务收入68.8亿，占营收的9.3%;

  2021年，游戏收入增至678.2亿，占营收的77.4%;有道、云音乐收入分别增至53.5亿、70亿，分别占营收的6.1%、8%;创新业务收入74.3亿，占营收的8.5%;

  2022年，游戏收入增至745.7亿，占营收的77.3%;有道收入降至50亿、云音乐收入增至90亿，分别占营收的5.2%、7.6%;创新业务收入79亿，占营收的8.2%;

  2023年，游戏收入816亿、占营收的78.8%;有道、云音乐收入分别为53.9亿、78.7亿，合计占营收的12.8%;创新业务收入86.5亿，占营收的8.4%;

  2024年，游戏收入836.2亿、占营收的79.4%;有道、云音乐收入分别为56.3亿、79.5亿，合计占营收的12.9%;创新业务收入81亿，占营收的7.7%。

  有道、云音乐取得长足进步，但网易远未摆脱对游戏的高度依赖。如果拿“三驾马车”打比方，游戏始终是“辕马”，有道、云音乐只能间或“出点力”：

  2020年、2021年，网易营收分别增长144亿、139亿;其中有道、云音乐合计贡献30%以上;

  2022年，游戏收入增长9.9%，有道收入减少6.4%，云音乐收入增长28.5%。最终，网易总营收增长89亿，其中75.9%来自游戏;

  2023年，云音乐营收滑落12%，有道增速度5.4%;网易营收增长70亿，全部来自游戏。

  2024年，网易营收同比增长18亿，游戏业务对营收增长的贡献率超过100%。

  以下是过往八个季度游戏、有道、云音乐营收指数(以2022年对应季度为基准)：

  2023年Q1，游戏收入201亿，营收指数为108(相当于2022年Q1的108%);有道、云音乐收入指数分别为97、95;

  2024年Q1，游戏收入215亿，营收指数115;有道、云音乐营收入指数分别为116、98;

  2024年H2，游戏收入增长乏力、有道、云音乐收入同时滑落——Q4游戏营收指数111，有道营收指数92，云音乐营收指数79。

  2024年Q4，网易总营收267亿，同比减少1.4%，三驾马车跑不动了!

  02 都能挣钱养家

  网易难能可贵之处在于，游戏以外的业务，包括其他大厂赔钱的“创新业务”都有较高的毛利润率。

  1)游戏盈利能力超强

  2020年，游戏毛利润360亿、毛利润率61.3%;有道毛利润14.5亿、毛利润率45.9%;创新业务毛利润21.4亿、毛利润率31%;

  2021年，游戏毛利润增至418亿、毛利润率61.7%;有道毛利润29.1亿、毛利润率54.3%;云音乐首次获得毛利，利润率2%创新业务毛利润21.1亿、毛利润率28.4%;

  2022年，游戏毛利润增至468亿、毛利润率62.7%;有道毛利润25.8亿、毛利润率51.5%;云音乐毛利润12.9亿、毛利润率14.4%;创新业务毛利润21.1亿、毛利润率26.6%;

  2023年，游戏毛利润增至556亿、毛利润率68.2%;有道毛利润27.7亿、毛利润率51.4%;云音乐毛利润21亿、毛利润率26.7%;创新业务毛利润25.7亿、毛利润率29.7%;

  2024年，游戏毛利润增至575亿、毛利润率68.8%;有道毛利润27.5亿、毛利润率48.9%;云音乐毛利润26.8亿、毛利润率33.7%;创新业务毛利润29亿、毛利润率25.8%;

  由于在全球市场推出重磅游戏，2023年Q3到2024年Q1，网易游戏在三个季度内赚到445亿毛利润;2024年Q2开始回落，三个季度赚426亿。

  2025年网易游戏盈利有可能创新高，迹象如下：

  2024年12月6日，《漫威争锋》上线，72小时吸引超过1000万注册用户;

  《燕云十六声》上线，双端玩家(PC+手机)在两周内突破1500万;

  2025年2月，《守望先锋》回归。

  2)没有“掉队业务”

  网易的过人之处在于，有道、云音乐、创新业务都能“挣钱养家”：

  有道

  2023年Q1毛利润6亿、毛利润率51.7%;2024年Q4毛利润6.4亿、毛利润率47.8%;

  2023年毛利润27.7亿、毛利润率51.4%;2024年毛利润27.5亿、毛利润率48.9%。

  云音乐

  2023年Q1，毛利润4.4亿、毛利润率22.4%;2024年Q4、毛利润6亿、毛利润率31.9%;

  2023年毛利润21亿、毛利润率26.7%;2024年毛利润26.8亿、毛利润率33.7%。

  创新业务

  2023年Q1毛利润4.7亿、毛利润率25.4%;2024年Q4毛利润8.6亿、毛利润率37.8%;2023年毛利润25.7亿、毛利润率29.7%;2024年毛利润29亿、毛利润率35.8%;

  从阿里、美团到京东，创新业务都以“砸钱探路”为宗旨。别说不追求利润，“锐意亏损”方显进取精神。

  网易创新业务包括“网易严选”、“网易传媒(电商)”、“网易数智(企业服务)”、“网易灵动(机器人)”。2024年营收81亿、同比下降6.4%；毛利润29亿、同比提高12.9%。

  03 总体盈利能力

  1)毛利润及费用

  蓝色折线代表毛利润(率)、彩色堆叠柱代表费用(率)，蓝色淹没彩色方能获得经营利润：

  2020年，网易毛利润390亿、毛利润52.9%;市场/研发/行政费用合计244亿、总费用率33.2%;

  2022年，网易毛利润达528亿、毛利润54.7%;市场/研发/行政费用合计331亿、总费用率34.3%;

  2023年，网易毛利润达631亿、毛利润60.9%;市场/研发/行政费用合计354亿、总费用率34.2%;

  2024年，网易毛利润达658亿、毛利润62.5%;市场/研发/行政费用合计362亿、总费用率34.4%;

  2024年，网易毛利润率较2020年提高10个百分点，而总费用率稳稳地控制在34%一线，对成熟“大厂”而言非常难得。

  2)净利润&经营活动现金流净额

  2021年，网易净利润170亿，经营活动现金流净额达249亿;

  2022年，净利润198亿、指数为117(相对于2021年，下同);经营活动现金流净额277亿，指数为111;

  2023年，净利润294亿、指数达173;经营活动现金流净额353亿，指数142;

  2024年，净利润303亿、指数为178;经营活动现金流净额397亿，指数159;

  净利润稳步提高，经营活动现金流净额远高于净利润，网易盈利能力、盈利质量都非常高。

  截至2024年末，网易现金、短投、定期存款合计超过1400亿，足以“做激进的事”。

  烧钱很容易，砸算力、送外卖、国际化……网易选择躺平、静观其变。

  首先，网易有躺平的资格。其次，会有投资人喜欢这种风格。

  *以上分析仅供参考，不构成任何投资建议